巴老认为DCF是唯一合乎逻辑的估值方式。更详细的说法是生命周期的总现金流折现,discounted cash flow。
设一个公司的净资产是a,净资产收益率是ROE,无风险利率是r,从第一年开始到第n年,公司以ROE净资产收益率运行,从第n+1年开始,公司以r净资产收益率运行,再运行m年后公司关闭,根据DCF计算公司的现值。
为简化和安全边际起见,把每年的净利润视为净现金流,实际上净现金流应该比净利润更大一些,比如包括折旧费用。公司生命期内没有分红,每年净利润都投入到扩大再生产。
第1年的净现金流折现是
第2年的净现金流折现是
...
第n年的净现金流折现是
第n+1年的净现金流折现是
...
第n+m年的净现金流折现是
讲n+m年的折现求和:
简化一下:
令
PB就是合理的市净率。
有一些结论:
1)如果净资产收益率降低到r,那么本质上每年获得的净现金流折现值是同一个值。
2)净资产收益率=r,如果能确信寿命比较长,现值也会达到一个不可思议的天文数字。这就解释了为何被动指数基金是普通人最好的投资渠道。
3)复利效应如此强大,最终会导致债务方必须违约,否则永远爬不起来。对大额债务违约是天然合理的。
以茅台为例,假设ROE=30%,持续15年,r=9%,持续100年,计算合理市净率为18.64+97.2=115.84,非常夸张的数据。